Bayer geeft verhelderende strategie-update

De capital markets day die Bayer woensdag hield om beleggers te informeren over de te voeren strategie bracht de gewenste verheldering over de middellangetermijndoelstellingen.

Wij schreven eerder over de vraagtekens die de nieuwe winstverwachtingen opriepen. Het management van Bayer liet namelijk weten over 2019 een geschoonde winst per aandeel van € 6,80 te verwachten, waar analisten rekenden op € 7,32 per aandeel. De doelstelling van € 10,- geschoonde nettowinst per aandeel in 2022 was juist hoger dan verwacht.

Lagere winst boekhoudkundig gedreven

De lager dan verwachte winst lijkt vooral een resultaat van boekhoudkundige effecten te zijn, terwijl de binnenkomende vrije kasstroom op peil blijft. Vanaf januari 2019 moet Bayer voldoen aan andere internationale boekhoudkundige standaarden (IFRS 16), waarbij geleasete bezittingen afgeschreven moeten worden, net als eigen bezittingen. De lease-uitgaven worden niet meer opgenomen op de winst- en verliesrekening. Door het verschil in timing tussen lease-uitgaven en afschrijvingen valt de boekhoudkundige nettowinst per aandeel in de eerste jaren lager uit, en in de latere jaren hoger.

Ook wil Bayer verschillende onderdelen afstoten, de divisie dierengeneesmiddelen en verschillende merken van persoonlijke verzorgingsproducten. De boekwinsten van deze onderdelen zullen op den duur niet meer meegenomen worden in de geschoonde winst per aandeel. Ook dit zal dus een neerwaarts effect hebben op de geschoonde winst per aandeel.

Al met al zal de binnenkomende vrije kasstroom op peil blijven. Bayer verwacht een jaarlijkse toename van de vrije kasstroom van gemiddeld 18%. Dit komt neer op een vrije-kasstroomgeneratie van € 23 miljard over de periode 2019 tot 2022. Dit resulteert naar schatting in een erg aantrekkelijk vrijekasstroomrendement van meer dan 10% in 2021.

Grootschalige aandeleninkoop in het vooruitzicht

CEO Werner Baumann ging tijdens de beleggersdag diep door het stof voor wat betreft de koers van het aandeel. De koers van het aandeel is sterk gedaald, beleggers maken zich zorgen over de meer dan 9.000 rechtszaken. Eisers beweren dat de glyfosaat-houdende onkruidverdelgers Monsanto kanker zouden hebben veroorzaakt. Baumann liet weten het tegendeel krachtig te verdedigen. Bayer heeft hierbij de steun van officiële onderzoeken van de belangrijkste toezichthouders en een groot aantal wetenschappelijke publicaties. Volgens ons zijn de zorgen overdreven, maar wij houden wel rekening met € 2 miljard aan juridische kosten. Dat is slechts een fractie van de beurswaarde die Bayer heeft ingeleverd.

Vanwege de bijzonder lage waardering – 8,6 maal de door analisten geschatte 2019 winst (bron: Bloomberg) – is aandeleninkoop een erg aantrekkelijke investering voor de onderneming. CFO Wolfgang Nickl liet daarom weten de optie te onderzoeken om een significant deel van de opbrengsten uit de desinvesteringen aan aandeleninkoop te besteden. Wij vinden dat een aantrekkelijk vooruitzicht. Ook wil het management het dividend verhogen.

Farmaceutische divisie groei-aanjager

De farmaceutische divisie zal uiteindelijk de groeiaanjager zijn. Voor 2019 verwacht het een omzetgroei van 4% uit de productie van geneesmiddelen, met een sterke operationele marge (EBITDA) van meer dan 35%. Wel verhoogt Bayer de R&D-uitgaven met € 1 miljard. Dit zal moeten helpen in het opvangen van het aflopen van patenten, waaronder het patent van de bloedverdunner Xarelto in 2023.

Al met al zijn wij positief over de uitkomsten van de capital markets day. Deze bevestigen onze positieve opinie op het aandeel dat op onze Convictielijst Aandelen staat. De zorgen over de rechtszaken vinden wij erg overdreven. In februari heeft Bayer weer een kans om zijn standpunt te verdedigen in de rechtbank. Omdat de herstructureringskosten van meer dan € 4 miljard hoger uitvallen dan we hadden verwacht, hebben wij ons koersdoel wel verlaagd van € 117,- naar € 113,-.