Beleggingscasus Tessenderlo is aantrekkelijk

Chemiebedrijf Tessenderlo Group (-0,1%) boekte over 2018 licht tegenvallende resultaten. De groepsomzet was met € 1,62 miljard weliswaar iets (+0,3%) boven de verwachting van analisten, maar de geschoonde winstmaatstaf EDITDA bleef 3% achter bij de analistenramingen.

Het sterke vierde kwartaal van Tessenderlo met zelfs een winststijging van 84% (jaar- op- jaar) schoot tekort. Dat kwam door een daling van de winst bij de agrodivisie. Wij blijven echter positief en vinden vooral de waardering van het concern aantrekkelijk.

Kosten gingen voor de baat bij T-Power

Een opvallend aandachtspunt in de beleggingscasus van Tessenderlo is het netto schuldniveau, dat in 2018 opliep van € 58 miljoen naar € 348 miljoen. Reden hiervoor is de aankoop van aandelen T-Power (gascentrale) en een hoger benodigd werkkapitaal. Het bedrijf stak vorig jaar meer geld in voorraden en kredieten aan afnemers. De ratio netto schuld/EBITDA is daardoor opgelopen van 0,2 in 2017 naar 2,0 in 2018.

Wij voorzien dat de ratio netto schuld/EBITDA bij Tessenderlo in 2019 sterk zal teruglopen naar een comfortabele 0,8. De grote vrije kasstroom uit de aankoop van T-Power is daarvoor de aanjager. In het vierde kwartaal, de eerste keer dat T-Power meetelde in de cijfers, boekte de gascentrale een EBITDA-winst van € 13,5 miljoen. Voor 2019 gaat Tessenderlo er vanuit, dat T-Power operationeel zelfs € 50 miljoen gaat bijdragen aan de EBITDA. Verder gaan de rentelasten bij het onderdeel naar beneden door de aanpassing van de financieringsstructuur.

Voor geheel 2019 voorziet Tessenderlo een hogere geschoonde EBITDA-winst dan in 2018 (exclusief T-Power en boekhoudkundige aanpassingen). Wij gaan er vanuit dat de totale EBITDA in 2019 kan uitkomen rond de € 233 miljoen, dat was in 2018 nog € 177 miljoen. Het bedrijf meldt ook keurig dat de marktomstandigheden volatiel zijn. Een ander besluit van het management is dat er geen dividend wordt uitgekeerd over 2018.

Tessenderlo is aantrekkelijk gewaardeerd

Wij herhalen onze positieve opinie op Tessenderlo. Het vrije kasstroomrendement op het eigen vermogen voor 2019 is 8,9%, voor 2020 voorzien we zelfs 9,2%. Dat vinden wij aantrekkelijk. Daarnaast zijn er genoeg aanjagers in de beleggingscasus om de winst op te voeren. Het bedrijf is werkzaam in groeimarkten en het management heeft een sterk trackrecord. Wij hebben een koersdoel van € 43,00.